民營企業已成為我國國民經濟中不可或缺的重要力量。諸多學者認為融資困難、管理不善是我國民營企業發展的癥結，基于民營企業短暫的生命周期，盈利模式的不明晰才是其最根本的問題。本文旨在探析我國民營企業在各生命周期階段的盈利模式，并為潛在投資者的投資決策提供參考建議。
一、民營企業盈利模式的構成因子分析
改進的杜邦財務分析體系將企業的經營活動區分為經營活動和金融活動，并由此確定相應的損益，因而它能更準確地分析企業的基礎盈利能力。其核心公式為：權益凈利率＝銷售經營凈利率×凈經營資產周轉率＋杠桿貢獻率。一般認為，權益凈利率（Return on equity ，簡稱ROE）是杜邦財務分析體系的核心，該指標具有很好的可比性，最能體現企業的綜合盈利能力。從公式中可以看出，ROE的高低取決于三個因素：銷售經營凈利率（Operating margin on sales，簡稱OMOS）、凈經營資產周轉率（Net operating asset turnover，簡稱NOAT）和杠桿貢獻率（Leverage contribution rate，簡稱LCR）。其中，OMOS反映了企業的盈利水平，NOAT反應了企業凈經營資產的周轉速度，LCR反映了企業的資本結構以及企業合理利用財務杠桿為股東財富所作貢獻的能力。因此，OMOS、NOAT和LCR是決定企業盈利模式的基本構成因子。據此，提高ROE的基本途徑有：
（一）提高銷售經營凈利率 企業要想獲得更高的OMOS，最直接最傳統的方法就是擴大銷量和降低成本。有學者研究發現，國外先進企業的無形資產占總資產價值的一半以上，而我國傳統的企業主要是依靠有形資產來獲取利潤。在當代經濟生活中，僅僅依靠有形資產的企業已經難以獲得超額利潤，要想獲得更高的OMOS，就必須重視培養和引進無形資產，形成企業的核心競爭力。
（二）加速凈經營資產周轉率 資產周轉涉及到企業經營的各個階段和各個部門，要提高資產周轉速度，認為應采取的措施有：提高資金使用效率，減少資金多拿多占現象，防止貪污挪用、資金體外循環等問題；進行充分的市場調查，采用科學的生產技術，生產適銷對路的產品，盡量做到“零存貨”；根據企業所能承擔的風險程度實施適當的信用制度，縮短收款時間，減少壞賬損失；在投資決策過程中，企業應進行充分的可行性分析，在保證項目盈利的同時要注重資金的流動性；對閑置資產和不良資產采取拍賣、出售、出租、抵消債務等處理方式，優化資產結構，減少資金占用。
（三）適度利用杠桿貢獻率 通常，企業通過借債可以迅速擴大規模，獲得短期突破性發展。然而，債務對企業來說是長期的考驗，企業通過借債獲得的短期繁榮并不代表能贏得長期的昌盛，很多大量舉債的企業因后期資金鏈斷裂而影響正常的生產經營走向了破產的境地。因此，企業在舉債前要做充分的可行性分析，合理安排債務結構，做到適時、適度舉債，還要樹立企業良好的社會信譽，以充分提高債務資本對ROE的貢獻。
二、企業不同盈利模式的比較
根據企業盈利模式的構成因子，將OMOS、NOAT、LCR三項指標進行搭配可組合成八種不同的盈利模式（如表1所示）。在表1中，“+”、“-”分別表示各項指標的“強”、“弱”。
（一）“OMOS+，NOAT+，LCR+”盈利模式 在該模式下，企業必須擁有合理的軟硬資產結構和強大的核心競爭力，擁有廣闊的營銷網絡保證銷售規模，擁有規范的生產工序保證成本費用的最小化；同時，該企業還必須擁有較高的財務管理水平，能有效地使用資金；最后，該企業應擁有良好的社會信譽，能及時籌措企業所需資金，從而充分發揮財務杠桿效應。
（二）“OMOS+，NOAT+，LCR-”盈利模式 相比第一種盈利模式，這種盈利模式突出的特點就是運用財務杠桿的能力弱。出現這種情況的原因可能是企業尚處于快速發展的初始階段，還沒有形成自有品牌，也沒有形成強大的社會影響力，無法樹立良好的社會信譽，也可能是企業在發展過程中忽略了其社會責任或者是經營方向有偏差，無法得到社會的認同。
（三）“OMOS+，NOAT-，LCR-”盈利模式 相比第二種盈利模式，企業唯一的優勢是利潤尚多，這可能是企業前期已經打開的營銷市場所帶來的回報，也可能是企業擁有的無形資產為企業帶來了超額利潤所致。這種模式的弱點相當突出：一是經營資產流轉不暢，二是無法充分發揮財務杠杠作用。因此，該類企業所要解決的問題很多。
（四）“OMOS +，NOAT-，LCR+”盈利模式 在這種盈利模式下，企業利潤豐厚，但同時又大量舉借外債，且資金周轉不暢，有“金玉其外，敗絮其中”的嫌疑。這種企業，若加強對現金、應收賬款、閑置資產和投資項目等的管理，可能會進一步擴大規模，逐漸走向成熟階段；反之，若企業的凈經營資產周轉率一直低下，則很可能是通過舉債來維系企業資金周轉，此時，較高的利潤率不可能維持很久。
（五）“OMOS-，NOAT+，LCR+”盈利模式 該模式的特點是利潤率比較低，凈經營資產周轉速度快，舉債能力強。分析其可能的原因，一是隨著企業成長，市場競爭壓力日益加大，企業苦于沒有自己的核心競爭力，因而無法取得豐厚利潤；二是企業規模還不是很大，因而管理上得心應手，也或者是企業已經形成健全的信用制度和不良資產處置規定，使得資產周轉速度比較快；三是經過前期的合理經營和不懈努力，企業已經樹立起一定的社會信譽，故而舉債比較容易。
（六）“OMOS-，NOAT+，LCR-”盈利模式 相比第五種盈利模式，其利潤率較低，舉債能力也較弱。出現這種現象的可能原因是企業剛剛進入一個全新的市場，還沒有樹立起良好的社會信譽，行業競爭壓力大，企業要生存只能降低產品價格，取得價格優勢。企業經營資產周轉速度快也與企業處于初始階段這個原因分不開，因為在初始階段，企業的資產規模、員工數量、產品種類和經營范圍都有限，易于管理。
（七）“OMOS -，NOAT-，LCR+”盈利模式 處于該盈利模式時，企業已經在衰退期，銷售額降低，利潤很少，資金占用嚴重，資金周轉速度變慢，唯一的優點是依靠前期樹立的社會信譽還能運用財務杠桿效應。此時的企業容易出現財務危機。
（八）“OMOS -，NOAT-，LCR-”盈利模式 顯而易見，這種模式下，企業已經處在死亡的邊緣，銷售利潤很少，資金周轉不暢，舉債困難。此時，企業的最終命運必然是重組或破產清算。
三、民營企業盈利模式的理想選擇
企業所處生命周期的不同階段使得其表現出不同的特點，這是企業在選擇盈利模式時應該考慮的重要問題。美國學者艾迪斯（2004）認為企業的生命周期包括成長、成熟和老化三個階段。通常認為，在我國民營企業的整個發展過程中，融資困難和管理不善是制約其發展的瓶頸。實際上，民營企業在其生命周期的不同階段會出現不同的制約因素，根據水桶短板管理理論，我國民營企業應選擇相應的盈利模式。
（一）成長階段 我國民營企業處于成長階段的特征是：企業進入一個新的產品市場，為了應對行業競爭，通常會采取薄利多銷的方式，從而降低了企業的OMOS；處于成長階段的民營企業初始投資不會很大，規模一般較小，管理和運作模式也比較簡單，固定資產通常是超負荷利用，企業經營資產的周轉速度會較快；但由于企業處于初始發展階段，還沒有建立良好的社會信譽，因此，企業舉債很難，無法利用財務杠桿效應。無疑，舉債難成為我國民營企業在成長階段的短板。綜上所述，成長階段的我國民營企業的盈利模式應該是“OMOS-，NOAT+，LCR-”。
對于潛在投資者來說，處于成長階段的我國民營企業是最佳投資對象。民營企業家等企業高管通常充滿激情和毅力，能克服一切困難求發展，其獨裁式的管理利大于弊，能在一定程度上減少企業內部交易成本；在這個階段，民營企業奮發向上，快速發展，最缺的是資金，而這正是潛在投資者所能直接提供的。因此，如果企業發展前景和投資收益都良好，潛在投資者應積極投資，推動企業向成熟階段發展，同時給自身帶來更大的投資收益，實現潛在投資者和民營企業的雙贏。
（二）成熟階段 處于成熟階段的我國民營企業有如下特征：主營產品的市場完全打開，開始涉足多元化生產，技術更加專業化，企業重視無形資產的研發和利用，形成了較強的企業核心競爭力，激發了更多的企業利潤增長點；企業內部的日常管理逐漸條理化和制度化，有健全的信用政策，對應收賬款和存貨的管理日益科學，對閑置資產和不良資產的處理得以加強，使得企業經營資產的周轉速度加快；企業規模不斷擴大，需要利用財務杠桿來實現企業的進一步發展，同時企業形成自有品牌，已經擁有較強的社會信譽，易于實現融資。顯而易見，處于成熟階段的我國民營企業應多管齊下，其盈利模式的理想選擇是“OMOS+，NOAT+，LCR+”。
但是，民營企業在穩定發展的同時，民營企業家的管理能力和家族式的管理模式成為了制約企業進一步發展的瓶頸。我國民營企業家大部分是實戰出身，沒有學習過管理理論和團隊合作，在企業初期，這種獨裁式的管理有利于降低企業內部的交易成本，然而，進入成熟期后，企業需要的是通過現代管理專家團隊的合作來進行企業的戰略規劃和目標管理，獨裁式和家族式的管理有著極大的風險，極易誤導企業決策，也不利于人才的引進，從而限制了企業的發展，最終很可能導致企業的衰敗。
成熟階段的我國民營企業往往會引起眾多潛在投資者的關注。投資者雖然在短期內會取得一定的收益，但是，也應針對成熟階段的我國民營企業的短板，即管理缺陷，重點關注其管理結構和管理模式。如果企業的管理依舊是壟斷式的一人獨裁，抑或是家族式的任人唯親，那么，就算該企業目前經營狀況良好，也不能算是最佳的投資選擇；反之，在發展成熟以后，民營企業如果建立了強大的高級管理層，注重團隊合作，重視優秀人才的引進和培養，那么該企業的前途必然是一片光明，這樣的企業才是潛在投資者的不二選擇。
（三）老化階段 我國民營企業在老化階段的突出特點是：企業的核心競爭力逐漸喪失，創新能力逐漸減弱，產品的銷售額慢慢減少，企業規模再也難以擴張，利潤水平呈下降趨勢；產品難以適應市場的需求，存貨囤積過多，應收賬款難以收回，資金周轉速度變慢；企業的管理已經渙散，官僚化現象已成為一種常態，依靠成熟階段建立起來的社會信譽，企業依舊可以實現舉債，但是企業的資金鏈已經難以持續。在這個階段，企業發展的短板是核心競爭力的喪失。這種情況下，我國民營企業盈利模式的現實選擇是“OMOS-，NOAT-”，LCR+”。
由于企業核心競爭力的喪失和管理層的渙散，企業往往會通過大量舉債來維系緊缺的資金鏈。然而，這樣“拆東墻補西墻”的做法只能暫時維持企業的外在表現，所謂“咸魚翻身還是咸魚”，此時的企業已經回天乏術，必將走向破產消亡。那么，對于潛在投資者來說，最重要的是要能透過我國民營企業在該階段的表現看到其行為的本質，從而避免投資失誤。
