一、引言
上市企業的融資能力對其生存和發展起著至關重要的作用。融資能力作為企業能力系統的重要組成部分，不僅是影響上市公司競爭力的重要因素之一（張立輝、殷文，2006），也決定了資本結構的形成（王滿、史海波，2009）。新疆生產建設兵團（以下稱“兵團”）上市起步相對較晚，但經過十幾年的努力，初步形成小有規模的兵團板塊。目前，兵團上市公司規模相對小，融資能力相對弱，與兵團在新疆社會經濟中發揮的發展經濟和維護穩定作用，以及肩負的跨越發展和長治久安的重任不相稱。因此，優化兵團上市公司融資結構，提高兵團上市公司的融資能力已成為當務之急。
研究兵團上市公司融資能力的目的在于通過分析兵團上市公司融資行為，探討融資結構，使兵團上市公司在市場競爭和促進西部地區經濟快速發展的同時，逐步形成具有兵團特色和特點的資本運作模式。同時，西部大開發戰略及對口支援政策，為新疆經濟的發展提供了難得的機遇。兵團上市公司作為新疆上市公司中不可或缺的一部分，其健康發展對于促進兵團經濟跨越式發展具有舉足輕重的實踐指導意義。
二、兵團上市公司融資能力解析
（一）兵團上市公司及其融資情況概述
1.兵團上市公司基本情況
近年來，隨著兵團上市公司的快速發展，上市公司市值得到大幅增加，公司綜合實力不斷增強。截至2011年底，兵團控股的上市公司已達14家，占全疆上市公司總數的40%。兵團控股的14家上市公司總市值達593.45億元，其中12家A股上市公司合計實現營業收入169.9億元，凈利潤6.84億元，較上年增長77.3%，占其國有及國有控股企業實現利潤總額的72.5%。
2.融資規模不斷壯大
隨著兵團各上市公司主導產業逐步壯大，經濟業績穩步提升，資產重組和結構調整取得積極成效。借力資本市場，14家兵團上市公司累計融資總規模已突破100億元。“十一五”期間，兵團有4家企業發行上市，6家上市公司相繼實施再融資，累計實現證券市場融資63.98億元，占兵團在證券市場融資總額的63.54%；上市公司累計實現再融資12次，占兵團上市公司再融資總次數的75%。
（二）兵團上市公司融資問題分析
1.首發融資額度受限，再融資方式選擇單一
從兵團14家上市公司的首發融資情況看，首發融資總額達39.66億元，由表1可知，由于受股本規模的影響，通常上市越早的公司初始募集資金量都較少。再融資作為上市公司重要資金來源渠道，對上市公司的發展有一定的推動作用。目前兵團主要采用的再融資方式是配股、增發新股。從以配股方式取得再融資的上市公司家數看，14家上市公司有再融資經歷的6家上市公司，均只配股1次。截至2011年底，兵團上市公司擬通過增發方式儲備融資50.89億元。而再融資的另一種常用手段（可轉債）兵團上市公司并未涉及使用，這也在一定程度上反映出兵團上市公司利用公司債進行再融資能力是較弱的。
2.內在基礎差——融資結構不合理
融資結構反映出企業以不同的融資方式籌借的資金占比，企業的融資結構直接關系其經營績效。從表2可以看出目前兵團上市公司融資結構呈現出“輕內源融資，重外源融資”的格局。外源融資偏好顯著，就融資順序而言，是按照債權融資—股權融資—內源融資的順序，這有別于優序融資的順序：首先內源融資，其次債權融資，最后股權融資。同時內源融資比例的偏低也說明企業內部積累能力低下，不僅嚴重束縛了企業的自我發展能力，也阻礙了企業的長遠發展。
三、影響兵團上市公司融資能力的指標體系構建及因子分析
（一）融資能力指標體系的建立
融資能力指在一定的經濟條件下，通過不同手段選取特定的融資方式融通資金的能力。它不僅是企業日常正常運營的保障，更關乎企業的未來發展。已有文獻中對融資能力評價體系，幾乎都將企業自身特征（盈利能力、保障能力、管理能力及成長能力等）作為影響融資能力的重要因素。
從正確評價兵團上市公司融資能力的角度出發，結合兵團上市公司自身的特點及數據的可測性、可得性，將相關財務指標進行歸類整理之后建立了兵團上市公司融資能力評價指標體系，如表3所示。
（二）影響兵團上市公司融資能力的因子分析
1.數據選取
本文選取了在滬深兩市上市的13家兵團公司，其中剔除了ST公司及上市年限較短的3家公司，選取剩余10家2011年財務比率數據作為融資能力的樣本。其中財務數據來源于金融界、和訊等上市公司年度財務指標匯總。
2.分析過程
利用SPSS17.0軟件進行因子分析，提取3個因子，其累計貢獻率為81.849%，包含了所需大部分信息。
（1）因子命名
由旋轉后的因子載荷矩陣（表略）可以看出，X1、X3、X4、X5在第一因子F1上有較大的載荷，第一個因子主要解釋了這幾個變量，可命名為盈利能力；X2、X6、X7在第二因子F2上載荷較大，可命名為償債能力；X8、X9在第三個因子F3上載荷較大，命名為成長能力。
綜上所述，從影響上市公司的六種融資能力提取出三個因子，分別為盈利能力、償債能力和成長能力。盈利能力中包含了原內源融資能力，盈利能力較好的企業內源融資能力相對較強；代表外源融資能力的總資產負債率，也可以反映企業的償債能力，所以將因子2整體命名為償債能力；應收賬款周轉率本代表營運管理能力，此處同成長能力指標一同命名為成長能力。
（2）得分情況
計算出10家上市公司的融資能力得分情況，如表4所示。
3.結論分析
從10家兵團上市公司的各因子及綜合因子得分排序可以看出，不同的公司在盈利能力、償債能力、成長能力方面各不相同。盈利能力是兵團上市公司最主要的融資能力。可以看出盈利能力好的公司大部分排名都靠前，而盈利能力差的冠農股份、百花村排名很靠后。排名前四的上市公司分別是：天康生物、新中基、新賽股份、伊力特。
天康生物的綜合排名第一，綜合值為1.08，盈利能力較強，主營業務利潤率、每股收益及每股凈資產的值都較高，但償債能力和成長能力方面較一般，總資產負債率2.44%，流動比率為3.42%，速動比率為2.44%，其總資產負債率不會給公司財務費用帶來太大的負擔，資金需求也較為正常。排名第二的新中基，其綜合值為0.28，新中基能排名第二主要得利于它的盈利能力，而其償債能力和成長能力都比較弱。新賽股份處于第三位，綜合值為0.25，公司的成長能力較好，但盈利能力一般，償債能力較差，說明公司資產負債的流動性差，公司周轉出現了一定的問題。伊力特排名第四，綜合值為0.14，該公司的償債能力非常好，但盈利能力和成長能力差導致它只能居于第四位。
四、影響兵團上市公司融資能力因素的回歸分析
（一）影響兵團上市公司融資能力的因素分析
經查閱相關文獻，影響融資的因素主要包括經濟因素、政治和法律因素、政策因素、社會文化人口以及環境因素等，結合兵團實際選取以下因素：股本總量是衡量一個公司業績好壞的重要指標，用來表示金融發展狀況；國內生產總值（GDP），用于表示經濟發展對上市公司融資能力的影響；制度因素，表示制度變化對上市公司的影響，上市公司多數由國有企業改制而來，且政府處于控股股東地位，所以用國有股/總股本來表示。采用多元線性回歸模型對融資能力進行影響因素分析，選取兵團上市公司股本總量、GDP和制度因素作為解釋變量，分別命名為Z1、Z2、Z3。被解釋變量則選取能夠反映上市公司融資能力的融資總額Y來表示。
（二）數據選擇與回歸分析
1.數據選擇
選取2002年至2011年的兵團上市公司股本總量、GDP、制度因素及融資總額數據，數據來源于兵團統計年鑒、和訊網等。
2.回歸分析
建立融資總額（Y）與股本總量（Z1）、GDP（Z2）、制度因素（Z3）的回歸模型，經過模擬和試算，將各變量取對數進行回歸，模型通過了計量經濟檢驗，估計結果如下。
LOG（Y）=-2.5147-0.3480*LOG（Z1）+1.1645*LOG（Z2）-0.8603*LOG（Z3）
（-6.72） （-2.89） （11.47） （-3.59）
R2=0.9876 F=159.1452
模型的R2=0.9876，修正的可決系數為0.9812，說明模型對樣本的擬合很好。各變量的T統計量的p值都小于0.05，說明股本總量、GDP、制度因素對融資能力有顯著的影響。
模型估計結果表明，在假定其他變量不變的情況下，Z1（股本總量）每增長1%，Y（融資能力）就會減少0.3480個百分點；Z2（GDP）每增長1%，融資能力就會增加1.1645個百分點；同理，Z3（制度因素）增加一個百分點，融資能力就會降低0.8603個百分點。股本總量增加導致融資能力下降，可以認為兵團上市公司外源融資中，股權融資比例較小，且效果較差。
五、結論
通過以上實證研究，得出以下幾個結論：
（一）兵團整體的內源融資能力弱而外源融資能力強
天康生物的內源融資能力為2.43，外源融資能力為0.45，內部融資能力強使其排在所有上市公司前列。而在選擇外源融資中是以債權融資為主導，并未體現強烈的股權融資偏好。由此可見，內源融資能力強的公司內部融資能力才會強。
（二）兵團上市公司整體融資能力一般
整體來看融資能力的均衡性差，導致整體融資效率無法提高。
（三）兵團上市公司規模小、力量薄弱，受外界環境影響較大
證券業發展狀況對兵團上市公司融資能力有一定的阻礙作用；國內生產總值的增加會提高公司融資能力；政府出臺的各項制度及絕對的國有股控股權會對兵團上市公司的融資造成一定的障礙。
六、提升兵團上市公司融資能力的對策建議
（一）倡導資產重組，增強再融資能力
充分利用上市公司融資功能進行產業整合和資產重組，是兵團企業實施結構調整、做強優勢產業、深化企業改革、推進企業發展的重要方式。對主業雷同的上市公司，相關部門要引導其實施產業轉移，設法進入那些具有長期盈利能力的產業；對主業不好、后勁不足、發展前景暗淡的上市公司，要進行主業置換，騰出資源給符合產業結構調整方向的高效益、市場前景好的企業；對資產質量差、產業分散、盈利水平低甚至虧損的上市公司，要支持其資源整體轉讓給有實力、有產業優勢的企業，以通過資產置換迅速恢復其再融資能力。
（二）上市公司推進產權改革，健全公司治理結構
兵團上市公司融資方面產生諸多問題的源頭在于國有股權過分集中。因此，解決問題的關鍵在于產權改革，具體措施包括：一是建立管理層和員工持股制度，將管理層持股與經營績效相聯系；二是完善董事會制度，逐步從內部董事占多數過渡到外部董事占多數的格局，健全獨立董事制度，確保董事會在上市公司治理結構中發揮主導作用；三是強化監事會的權威，應選擇懂經營、善管理、有威望的專門人士參加監事會，并在公司章程中賦予其獨立行使職責的權利，擴大其監督權限。
（三）以對口援疆為契機，推進和提升企業融資能力水平
目前，國家對口援疆18省市（深圳除外）的48家國家級經濟技術開發區對口支援新疆39家產業園區，其中包括兵團14家。兵團上市公司以此為機遇，應主動承接產業轉移，學習優秀上市公司的先進融資經驗，完善自我，提升融資水平，進而推進兵團產業健康發展、科學發展。此外，應積極以各援疆省市為依托，發展本土行業和努力調整產業結構等，使各上市公司結成更加緊密的合作，實現共贏。通過各方面的努力，加強自身實力，提升上市公司融資能力，努力促成國家扶持，自我調整，自身發展。●
【參考文獻】
[1] 張立輝，殷文.發電上市公司融資能力及其影響因素分析[J].工業技術經濟，2006（2）.
[2] 王滿，史海波.企業資本結構、融資能力與市場競爭力[J].財經問題研究，2009（6）.
[3] 趙亮.房地產行業上市公司融資能力研究[D].西北大學，2007.
[4] 顏莉，劉迅.科技型中小企業供應鏈融資能力評價[J].武漢理工大學學報，2011（2）.
[5] 許偉.科技型中小企業融資能力指標體系研究[D].江南大學，2012.
[6] 孫林杰，孫林昭，李志剛.科技型中小企業融資能力評價研究[J].科學學與科學技術管理，2007（5）.
[7] 鄭秀杰，董麗英.我國國有企業融資能力：演化路徑與影響因素[J].工業技術經濟，2006（1）.
[8] 袁玲，陳旭東.新疆兵團上市公司融資能力分析[J].石河子大學學報（哲學社會科學版），2007（4）.
作者：何劍
